“股市巫师”程定华与“股神”徐翔录音曝光，附文字版！

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程定华成名于安信证券，他对股市拐点的多次准确预判（2008年看多、2009年看多、2010年看空）不仅让每年安信证券策略会会场爆满，一票难求，也让其本人名声大噪。有私募人士透露，甚至有人愿意一掷千金私下单独聆听真传。这是程定华进入私募行业三年以来发行的第二只私募基金，第一只产品是成立于2013年12月4日的常春藤六期。

股市巫师业内成名已久，但真正让大众投资者熟悉的却是2013年1月份和当时的私募一哥徐翔的一段对话。当时，徐翔和程定华的午餐会录音被曝光，录音中程定华谈到了对后市的判断，几乎是全部命中，由此名声大噪，被称作：股市巫师，章鱼哥。

这段被泄露的录音让程定华获尽好处，不过却也因此和徐翔断了往来。原因是在录音泄露以后，徐翔并没有得到和程定华对等的好处，于是他一怒之下，把在安信证券的分仓全部都停掉了。

而早在此之前，曾经数度传出过徐翔要花5000万元挖程定华的说法。

以下为录音内容文字版：

程定华：看涨的逻辑，我不大看估值，看逻辑的破坏。大概原因有2个，一是，10月份后整个新股发行已实质性停掉，市场购买量变小；二是，10月份之后整个经济的方向在变好，最近各行业都在变好，大家对整个经济向上不在怀疑。经济在向上供应量在变少，所以市场会起来。

行情要结束，就是要破坏这两个逻辑：3月份会破坏其中一个，3月份后估计融资再融资会再重新恢复，不管以什么形式恢复，对市场都是利空。

徐翔：新股是从10月开始停掉的，为什么股市从12月才开始起来呢？

程定华：10月份周期股就开始变强了，大家没有意识到。海螺水泥(600585,股吧)等公司10月都开始变强，大家都认为是十八大召开，IPO会恢复，11月底明确知道不会恢复，到12月份市场开始回补。

周期股的走强，重卡水泥在12月之前就已经出现低点。

3月份其中一个逻辑会破坏，2月下旬第一波会结束，幅度不会特别大。成长股和主题投资为主，一般周期股不大会动，若指数深度调整，地产可能会动一下。调整也是比较浅的调整，调整比较深的是水泥汽车等。活跃的应该是比较小一点的股票，指数相对比较安全，没有新的主线。

徐翔：为什么是三月份？

程定华：从管理层了解的结果，是这样的。证监会主席换好，银监会保监会证监会总要有2个主席要换的，但是换谁还不知道。郭树清也是在考虑之列，所以大家还不知道他是否会调整。新总理上来后，指数估计在2300-2400左右，IPO恢复的条件就成熟了。

徐翔：那你觉得现在这一波会怎么样呢？是真实复苏吗？

程：到目前为止，到二季度为止，方向是不会结束的。需要考虑的是，二季度后复苏是结束还是加强了，这是关键。现在大家都没有足够的证据，来说明年二季度经济的情况。经济学家认为今年是弱复苏，7.8-8.2之间。脱离这个区间，与预期不一致。二季度后经济不是超过8.2就会向7.8以下衰退。若向8.2以上复苏，今年会出现第二波行情。预计在5、6月份。

第二波时，方向就不在水泥、钢铁上，将直奔上游，在煤炭、有色、农产品、房地产四个方面，与价格相关的，偏上游。现在煤炭有色是很苦的，因为价格不动，这些行业不会有明显变动。一旦GDP超过8.5，全球就会看中国的数据或炒资源价格，直奔上游，跳过中下游，四大行业将成为最牛四大行业。到三季度后第四季度市场会崩盘：价格水平比较高，若二季度能看到8.6%增速，四季度CPI一定在3.5以上，价格将很快垮掉。这个情况与04年头一模一样，涨的快跌的快。若四季度CPI在3.5或4以上，14年将击穿1950点。从前的经济弹性很大，但现在是一个非常高负债的经济体，各方面都绷得很紧。

若真的是若复苏，那今年的高点在2、3月份。

徐翔：弱复苏与强复苏的区别？

程：经济增长超过8.2，比预期高，8.5-9是远远超出预期。若到8.5-9，能上2600点左右。第二波将会非常快而猛，但随后基本上完蛋了。3月份之前，保留银行地产，加上医药、TMT。现在是垃圾时间，指数不会有太大的变动。市场是比较安全的。若经济接着上，那么水泥钢铁也不会再涨，煤炭有色会涨，但是其价格还没涨。2月下旬，人人都要减仓，5、6月份是决定胜负的时候。若没有强复苏（99%预测弱复苏和1%预测不复苏），5.6月份周期股将跌的一塌糊涂包括汽车、钢铁水泥。资产配置又回到医药白酒，银行将会稍微好一点。

徐翔：白酒为什么要在经济没有强复苏的时候起来？

程：因为现在便宜，一季度的数据，可以看出去年塑化剂的冲击。若冲击很大，3、4月份将跌，反应完成。经济不复苏，不玩白酒玩什么？药是长期配置主题，任何时候都不能作为低配。人口老龄化决定未来三十年。指数不行的时候，往医药跑，是稳定的。医药是个必需品，没有大的风险。今年二季度是不会出现强复苏，主要是今年是否有经济中的投资？政府投资规模有多大，新型城镇化发改委正在编制，3月份会出。即使出来，到了地方，执行过程中，会不会变形。没人搞得清楚房地产投资，市场预测明年有40-50的增速。12月房地产销售情况显示，明年不可能只有40-50的增速。这两块变数太大，现在没法预测，最好的方法是观察并且应对，3月份固定资产投资增速，21水平定义为弱复苏。消费和进出口无需看。3.4.5月份固定资产投资在20-21，可以确定弱复苏。若在24-25，可以认为是强复苏。申万认为不复苏，一直看空。

徐翔：会不会城镇化低于预期？

程：2月底减仓，若低于预期，仓位已经减了也无所谓。比较怕的是高预期。经济强劲复苏，短期很爽，但是只有一把。现在市场利率水平在7-8，大家在做预算的时候，还钱的时候按照7-8，日子比较痛苦。没有大规模的金融风险，没有系统性风险。通胀到4-5时，影子银行的利率将上升到10以上，一旦有调控，出现紧缩，企业将无力还钱，出现系统性断裂。以目前状态，影子银行利率水平冲不到11-12的话，下来之后，将出现巨大风险。不是历史上简单的重复。

徐翔：强复苏和弱复苏的区别？

程：主要体现在中央投资和地产投资。中央投资：铁路轨交、新城镇化。铁路审批的规模已经很大了，但新型城镇化还不知道。发改委目前在做城镇化的规划，很快将征求意见，3月份将会下发。在实际执行过程中，发生很大的变形，地方政府只知道投资，别的都不记得。新型城镇化的资金来源：发改委在制定规划时，投融资体制会告诉你钱来自哪里。若来自信贷，那明年中长期信贷占比很重要。那今年信贷规模数量不小，但结构不行，偏票据。若明年9万亿信贷中场信贷拔掉70-80，那就已经足够了。

徐翔：是否会有坏账？

程：不放贷就当场死，放贷就延期死。解决这个问题很难。银行若不贷款，那企业立即形成坏账，与光伏很像。上半年有些企业生产出来的现金，都无法覆盖不包含折旧的成本，但还在生产。一旦不生产就要提出清算，申请破产了。一清算资产被变卖，都不值钱了。省公路集团已省政府的财政在作质押，14%的利率，一年期，向私募借钱。虽然省政府财政不能质押，但私募还在做。银行不借。整个利率和资金系统都崩的比较紧，所以这次一旦出现高通胀和紧缩，一定要把股票全部清空。

徐翔：目前点位如何配置？

程：银行、地产+成长股。风险不大，银行不一定有超额收益，地产还是有可能的。1、2月的销售数据好于预期的概率高。万一指数向下，要靠银行要来撑住指数的。现在做主题投资和成长投资的黄金时间，还有2个月。过了这连个月要么上游、要么医药白酒。如果不出现巨大的风险，中国投资者的交易习惯改不了。每年这个时候主题投资创业板都会出来，是纯粹的交易习惯。

徐翔：为什么在安信？

程定华：我对赚钱的兴趣没有那么大，安信是国企，没什么人管你。

徐：因为你是领导，定价权在你手上。

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程定华爆郭树清离任另有内情

安信证券首席策略分析师程定华再次成为聚焦点。继2月份传出程定华与著名私募泽熙的一场“密室谈话”，导致市场随后两日大跌超过100点之后。

昨日市场再度传出猛料，一份疑似程定华周末与机构沟通的谈话记录开始在网上流传。在这份未经证实的谈话记录中，程定华认为郭树清的离任可能有两方面原因，一是 “券商加杠杆”改革方向不对；二是因为大国企IPO受阻而遭到投诉。另外，程定华表示中央对于金融改革的思路是“市场准入，利率市场化和人民币国际化”。

　券商加杠杆是错误，有大国企投诉郭树清

　　在昨日这份“非公开”的谈话记录中，程定华再次发挥其“大嘴”本色，直接对证监会最高领导层的改革思路进行解读。程定华在文中称，郭树清的离任有两方面原因，一是没有领会中央对于金融体制改革的思路重点在于“市场准入、利率市场化、人民币国际化”，郭树清做了中央非常不希望看到的“券商加杠杆”，属于方向上的错误；二是跟IPO有一定关系，但IPO实际上是国务院决定发不发，郭树清的错误在于，大公司去年5月份之后就没有发，人保等项目材料交到会里，竟然当什么都没发生，连收条都不出，不排除强势公司利用资源告状。而新任证监会主席肖钢的下一部动作，根据文中程定华的分析，“应该是按照中央的思路来弄，不会让券商加杠杆，已经看到把通道业务停了。市场准入等改革应该会继承下去。”

　　此前，市场曾传闻郭树清调任山东是因为其推出的一系列新政触动了相关利益集团。而此次流传的“内部记录”为郭主席调任提出了新的说法。从近期证监会对海通证券和国泰君安的两款创新型产品发出核查通知，到上周海通证券有一只创新型产品“海创一号”被紧急叫停。这两件事似乎都在侧面印证了“内部记录”的观点。记者昨日试图联系安信证券程定华本人，对上述记录内容进行核实，但一直未能联系成功。

　　股民质疑机构操纵市场，大盘“2得气死”“溜溜溜”

　　昨日公布的这篇内部谈话记录，据发布者称是来自于程定华与机构的周末“内部交流”会议。对比起前日本报披露的公开策略，这份“内部交流”记录显得要更加翔实得多，比如针对IPO重启，公开的策略报告中只提示了“IPO重启”的风险。而在会议记录中，程定华明确提到IPO未来2-3个月出来概率较高。IPO出来后，市场的总交易量可能下降，部分投资者避险，而新上市公司可能被爆炒。市场上一些质地较差、靠交易量支撑的股票会受损最大。有股民表示，安信证券作为持牌机构，其公开策略报告和私底下对机构的沟通内容详略差别如此之大，明显是歧视小股民。而且因为分析师与机构沟通后，有可能会令到机构统一意见，一起砸盘，此举也有操纵市场的嫌疑。

　　大盘昨日恰逢4月2日，最终收盘报收2227.74点，跌6.66点。有网友调侃称这是大盘被“2得气死”了，而6.66点的跌幅也蕴含了“溜溜溜”的意味。市场的悲观情绪，可见一斑。

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A股巫师程定华内部观点：A股双重割裂、估值因素剧烈波动、本轮上涨与经济增速无关

前言：程定华是当年的安信证券首席，新财富明星策略分析师，因趋势判断精准被称为A股巫师，有近二十年证券投资与研究经验。2013年2月，一份徐翔和安信证劵程定华的午餐会的记录流传在互联网上引发议论，当时传出徐翔开价5000万元邀请程定华加盟的传闻，使其在资本市场声名大噪。

2013年，程定华离开券商行业，加入私募后很少抛头露面，但不时有观点传出。这次，仓都整理了程定华在近期一个内部交流会的发言，个人觉得，里面的观点和论据，是很有价值的，千言万语汇成一句话：宏观经济增速未来下行基本确定，货币和财政宽松也基本确定，对A股并不悲观，A股在2019年的上涨符合历史规律！

股市部分

估值因素是A股主导因素

2019年，最为担心的是企业盈利情况不好。

短期，全球经济会放缓，企业的盈利增速在下降。经济周期下行，中国企业对PPI极其敏感。一个是价格，中国大部分上市公司是制造业，折旧率高，产能利用率，对工业品价格敏感。

比如说钢铁企业，产能利用率是90%，还是60%，差距很大，对产品的价格高度敏感。如果产能利用率90%，这个企业挣100亿，如果只有60%，企业要亏钱。这个波动特别大。整个工业企业的增速，在2018年9月份开始往下，2019年企业盈利增速比较低，预测在负的5%，和正的3-4%之间，总体在0%附近。

A股挺奇怪。A股有盈利影响，也有估值影响，但是估值比盈利要大得多。A股只要估值上去了，永远都是牛市，从来不管盈利的。反之，估值下降，永远是熊市，不管盈利增速有多快。为什么，估值的波动远远大于盈利的波动，压制住了盈利因素，成为主导因素。

回顾下01-05年大熊市，股票如果成本10块钱，剩1块7，在当时属于正常的，中间的水平。01年-05年的熊市跌幅大，和2018年这次比较像，时间特别长，05年交易量剧烈萎缩，上证一天50亿，在那个时候好多券商破产，当时再跌下去一批券商要破产。南方证券、华夏证券都要破产，天一证券撑不下去。我经历的熊市很多了，当时熊市市场悲观，而经济趋势是向上的，而2018年这一次，大的经济趋势向下，债务挺高，不看好的特别多。

GDP增速与股市关联度并不高

说一个事情，GDP增速和股市关联度有没有那么强，很多人有误解。

马来西亚、印尼、菲律宾三个国家，过去10年股市表现最差的表现是马来西亚。


表现好的是印尼和菲律宾，2000年以后大的上涨，远远越过07-08年高点，翻了一倍还要多。但是马来西亚就没有。

马来西亚的经济表现比印尼和菲律宾更好，人均GDP到了1万美金以上，印尼和菲律宾在3-4000美金. 所以，股票市场不是一个国家经济增速的反应，和它的关系很小很小，没有一个股票贴现模型有因素是经济增速，只有盈利、估值。

菲律宾和和印尼涨得好，是因为企业盈利能力更好，工人的工资低，企业容易生存。制造业，工资低，ROE就高一些。中国的经济增速，未来可能会降到比较低，6%、5%、4%，难道大众不需要投资，放在银行就好？肯定是不正确的。

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资本市场是另外一回事。

日本GDP增速基本在围绕1%波动，企业的盈利并不是这样的，ROE回升非常快。2008和1998年ROE到过0，所有上市公司加起来没有利润，股市不好很正常。08年以来做了非常多的经济改革，经济增速没有明显上升，1%的水平，企业盈利增速回升的很厉害。

为什么？因为企业的盈利由供给和需求两端决定的，还有一个是价格，经济增速没有提升，但是原来供应的企业都慢慢退出了，竞争没有那么激烈，活下来的企业ROE就增加。另外，全球价格在涨，日本价格也会涨，企业盈利上升，产能利用率。经济增速很低的情况下，盈利可以波动很大。

日经指数最近几年涨幅很大，从7000点涨到2万多点这样的水平，单看08年的表现，和盈利的表现一样，并不是和经济增速一致。

中国的企业，如果在盈利上不出现严重问题，即使只有2%-3%增速，该产生牛市就产生牛市。而不是经济增速到了2%，企业就完蛋了，市场要跌到1000点，暂时看，企业利润增速关联度很弱。

过去，有时候企业盈利增速很好，但是股市却不怎么涨。有时候企业盈利增速很差，2014-15年很典型，股市涨得很好。

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A股分裂的原因在哪里

A股跟什么有关系，和估值有很大关系，股市表现受估值的剧烈波动影响。最近一两年非常严重的分化，上证50慢慢和盈利相关，上证50在16年后和盈利走势相似，企业盈利变好，上证50就走得好，企业盈利变差，上证50就跌。

2016年之前不明显，而中证1000，代表中小市值的股票，这个指数和盈利特别不相关。2016-17年盈利增速特别快，17年跌幅非常大。

中间严重的分裂：一个是上证50、一个是中证1000.，为什么从前一样的波动方向，现在变成了两个？一个和盈利有关系，一个和盈利没关系。

最主要的问题是钱的性质的问题。美国股市和盈利相关，因为美国有很长的钱。来自企业的回购，每年有几千亿美元的回购，这些回购累计的钱是非常大的。企业只要觉得自己的盈利好、股票低估，就可以回购，如果你不买，它就自己买，长期下来，企业股价和盈利相关，不会出现严重的偏离。

中国不是这样，中国不是回购，主要是增发。中国的上市公司，回购的数量远远没有增发规模大。

中国企业挣钱的时候，想方设法做大规模，去融资，把债务搞得很大，上市公 司都不回购自己的股票，别人根本不知道你的实际价值是多少。美国公司在低 估回购，中国企业最喜欢增发，好的时候增发，不好的时候还钱，相反的过程。

第二个不一样的情况，美国股市有一个长钱，社保，占4%。A股现在只有一点几，最近几年都没有增长，社保出现缺口。如果没有财政补贴，社保的缺口越来越大，社保可投在股市的钱太少了，在股市的比例上不来。

A股缺长钱，没有长钱，非常多的股票迎风波动，整个社会钱多了、炒股票，没有钱的时候，就没人炒股票，可以跌到非常低的水平，这是估值水平这么大波动的原因。

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最近一两年，A股分裂，长钱因素出现一些变化。QFII在2013年还只有百分之零点几的水平，而现在已经到了接近3%-4%的水平，QFII加上沪港通、深港通，在A股的金额是社保的4倍。

QFII的力量远远超过社保的力量，对国内股票的结构不是很清楚，它们进入国内主要买A50，A50和盈利相关，和境外走势非常接近。

剩下的股票，90%几的股票QFII是不会买的，它不买的话由国内投资人持有，行为模式和从前没有什么大的差异。有钱的时候估值就高，没钱的时候估值就特别低，2015年高点下来的跌幅，全部A股跌幅70%，10块钱股票跌到3块钱，3400家排到1700名。跌幅最小的上证50，中位数47%，创业板71.6%。

历史性的大熊市，流动性的情况，通常是产生牛市的条件。历史会不会重演？很多人持有怀疑态度。中证1000，从前的规律，没有看到破坏的原因，散户没有退出，也没有消失。1亿多账户在那里搁着。绝大部分A股靠估值，估值便宜的时候9倍，贵的时候3-40倍。

什么时候盈利这么大增长呢，公司盈利增长10%-20%就很好，A股没有什么估值中枢。A股只要到了向上的年景，很多股票随便涨一倍两倍。波动最大的，中证1000，创业板。估值的波动非常大，创业板高点的估值70-80倍，100倍，牛市高的多，熊市跌到20，盈利上涨，根本挡不住跌。

2019上涨符合历史规律

2019年肯定是宽松的货币政策和经济政策，不这样财政收入保不住、经济增速保不住，两个并一块产生行情。

过去历史上三个大熊市的结束，过去都是企业盈利负增长的背景下，政策宽松结束，今年和过去一样。

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我这里说三个结论，

一、明确的，2019,中国GDP增速下滑，财政收入下滑、企业盈利增速下滑，这都是确定的。全球经济减速，确定的，而演变为衰退，是不确定的，个人认为概率非常小；

二、国内货币政策和财政政策转宽松是确定的，去杠杆、供给侧改革是要停顿，货币政策、财政政策怎么发力不确定的。

三、国内利率水平低位，是确定的。美联储加息放缓、甚至停止加息，是不确定的。美联储原来预测加4次息，后来两次息，现在估计一次都不会加，近期，美元走弱了。

在2019年的市场，相对表现更好的预测是中证1000，估值反弹，A股活跃超过2018，不要悲观。上证50，指数的表现，和境外差不多，特别好的概率不高。境外投资者对盈利很重视，A50公司季报、年报、盈利不是那么好，涨上去难度比较大。

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宏观经济部分

宏观增速下行是新常态

我今天给大家介绍经济变化的边际情况。总的来说，我们的经济增速，大的抛物线和小的抛物线，大的抛物线顶点在2010年前后，那个抛物线带着我们整个经济增速，过去几十年的一个高点；高点结束后，变成长趋势下行。个人看法，长趋势下行，会延续很多很多年，在我们整个职业生涯，看到的都是长趋势的下降阶段。

第二个小的抛物线2016年到2017年，国内供给侧改革、全球经济复苏，小的向上的抛物线。

现在抛物线结束了上升的过程，转向了向下的过程。为什么增速一直往下，几个构成部分，都变成长趋势下行阶段。

一个是消费

消费增速在2010年高峰到过20%左右，现在8%，这个水平还在下降。投资增速的下降，消费下降的很厉害。投资，消费一些股票涨得很好，其实很多消费股票走的很差，比方说卖红枣的、卖水饺的、卖粉丝的、火腿肠、葡萄酒的，像这样一些消费品公司在过去的表现和别的公司跌幅差不多，特别是二三线消费股在过去几乎没什么公司能跑出来。

能够表现相对比较好的都是消费品的头部公司，把头部公司拿掉，二三线消费股跌幅巨大，本质也是消费增速在明显下降。

为什么？消费是收入的函数，消费增速下降是因为收入增速下降，城市的收入增速，07、08年开始就变慢，现在不到6%。有几年靠农民工，农民工工资有几年涨幅很快，是比城市消费增速快。但是现在，农民的人口红利，现在出现拐点。农民的收入增速也在放慢。叠起来容易理解。

第二个是固定资产投资

前几年，企业部门的固定资产投资下降厉害，16、17年很明显。固定资产投资是投资回报率的函数，下降是因为投资回报率在下降。有一段靠政府投资在撑着，而在去年，政府投资在去年下降得非常厉害，跌到了0这样一个增速。

这个增速背后的逻辑，财政收入的增速下降的很严重。历史数据看，自1976年以来没有出现过财政收入的负增长，最低的一年，91年大概9%，最近两年都低于9%。去年10月份出现负增长、不乐观，留了一点余量到2019年，但2019年也是低的。我个人的判断在0到3%、4%的水平，阶段性财政收入负增长。

财政支出刚性，一块是穷人的钱，一块是老人的钱，一块是病人的钱。一块基建、一块公务员工资，老人的钱和公务员的工资很难削减。最后的结果是，基建的投资下去了。

这一块怎么弄，又要扩大财政支出，又要减税，收入0增长，最后的结果是提高财政赤字。2019年财政赤字要提高到什么程度，还是需要讨论的问题。

出口，基本上两年前中国贸易量占全球14%高点，不再增长。日本和德国也是到14%之后不再向上，背后的逻辑，假设一个国家占全球20%-30%的话，其他国家就不用混了。所以达到14%，足够高了，威胁其他国家生存。此时别的国家会限制你，这样别的国家才能生存。

全球经济走过短周期拐点，开始向下，其他国家的出口情况都不佳。越南的出口异常，有自己的原因、也有订单转移的原因，是全球出口增速最快的国家，2014-2015年人均出口额追上了中国，到现在为止，人均出口额是中国的140%-150%。

即使是越南，去年12月份出口增速只有6%-7%的水平。越南、印度、吸收FDI也是零增长。

每年都有投行写报告，关于债务问题。全球债务太高，不能维持，从我当年读书，20多年前大家就在说这个问题，那个时候，一国债务占到GDP100%，天都要塌下来。

这东西要感谢日本人，日本人没有办法，负债拓展拓展，其他国家一看，日本上了100%好像也没事。全球主要国家现在负债占GDP到了200%，而日本人已经到了300%，看起来也没啥事，其他国家也会跟进到300%。美国260%，上到300%也就是3-5年，债务存量有没有那么严重，我觉得没那么严重。

我们关心的是流量，从前的债，不要想，当年能混过去就行了。债务降下来，有哪个国家实现了，实际上没有国家做到，把流量做好，就很好了。美国08年发生金融危机后，在流量方面做的很好，奥巴马政府每年流量降到很低的水平，看到最惨的国家希腊，赤字占GDP的14%-15%，勒紧裤腰带、削减福利，流量控制好后，没人说希腊了，希腊债务总量没有变，没办法还，但是靠流量，每年日子能过得下去。西班牙，也到了10几%，看流量，全球没有到金融危机的程度。